初めて黒字になった3か月に、赤字は10兆円。Anthropicの上場書類で確かめた、AIがようやく稼ぎ始めた仕組み

対話AI「Claude」を作る米国のAnthropic（アンソロピック）が10月26日（米国時間）、米国の証券取引委員会（SEC）に上場の申請書類「S-1」を公開しました。米ナスダックに「ANT」の銘柄名で上場する計画です。

速報の多くは、1〜6月の売上162.9億ドルと、純損失807億ドルを並べて伝えました。売上は前の年の同じ時期の約14倍。赤字は円にすると約12.8兆円です。

「AIはやっぱり儲からないのか」と思ってしまう数字ですよね。

ところが書類の四半期ごとの表を見ると、話が変わります。4〜6月の本業の損益（営業損益）は、9.7億ドルの黒字。前の3か月の17億ドルの赤字から、プラスに転じていました。黒字になった3か月に、過去最大の赤字が出ている。この食い違いに、AIの会社のお金の仕組みがまるごと詰まっていました。

まず、1〜6月の807億ドルの純損失を分解します。書類の損益計算書では、次のように並んでいます。

出典：Anthropicの上場申請書類の損益計算書をもとに編集部作成

本業の赤字は6.9億ドル。持っている現金の利息のほうが多いくらいです。赤字のほぼすべては、下の2行の「評価の損」から来ています。

Amazonの社債は、元本62億ドルが帳簿で1,086億ドルに

評価の損のほとんどは、Amazonが持っている転換社債から来ています。

Anthropicは2023年と2024年に、Amazonから転換社債の形でお金を受け取りました。6月末に残っているのは元本62億ドル分で、利息は付きません。その代わり、1株2.09ドルと5.05ドルという決まった値段で株に換えられる約束です。全部を換えると、約18.4億株になります。

この2〜3年で、Anthropicの株の値打ちは大きく上がりました。2026年2月に3,800億ドルとされた評価額は、5月には9,650億ドルまで跳ね上がっています。そうなると、「1株2ドルで株に換えられる権利」の値打ちも跳ね上がります。

米国の会計のルールでは、この社債を毎期、いまの値打ちで測り直します。社債はAnthropicにとって返す側の負債なので、値打ちが上がった分だけ、帳簿の上の借金が増え、その増えた分が損として計上されます。

その結果がこれです。

• 2024年末：140億ドル
• 2025年末：417億ドル
• 2026年6月末：1,086億ドル

元本62億ドルの社債が、帳簿では1,086億ドルの借金として載っています。約17倍です。会社の値打ちが上がるほど、赤字が増える。書類も、評価額の上昇がこの費用を押し上げると、はっきり書いています。

もう1行の87.6億ドルも、同じ種類の損です。Google、Amazon、Broadcomとの間で2026年に結んだ「必要なら追加でお金を出してもらえる」約束を、時価で測ったときに出たものです。

現金は出ていかない。ただし、上場後も少し残る

この損は、帳簿の上の数字です。Amazonにお金が渡ることもなく、Anthropicの預金もそのまま。6月末、Anthropicは現金と短期の投資で約1,317億ドルを持っています。

社債は、上場に合わせて株に換わる予定です。書類には、上場後の1株あたりの損益を試算する欄に、この評価の損を消す調整が用意されています。

ただ、一部は上場後も残ります。Amazonが持つ株が会社全体の12%を超える分は、すぐには株に換えず、四半期ごとに少しずつ換える取り決めです（Amazonはこの上限を外すこともできます）。換わりきるまでは、上場後も株価の上げ下げに応じて、評価の損や益が決算に出ることになります。

では、本業はどうなっているのか。書類の四半期ごとの表を並べると、はっきりした流れが見えます。

出典：Anthropicの上場申請書類の四半期の損益をもとに編集部作成。2025年7〜9月の赤字には、著作権をめぐる集団訴訟の和解金15億ドルを含む

2025年1〜3月、Anthropicは売上の2.5倍を計算機に払っていました。100円売るために、250円分のコンピューターを動かしていた計算です。それが2026年4〜6月には、100円の売上に対して48円まで下がっています。

1年で、売上は約15倍（7.9億ドル→115.6億ドル）、計算代は4倍（13.9億ドル→55.6億ドル）。書類も、この伸びの差を「計算の効率の表れ」として自ら強調しています。

計算機は12〜18か月前に買っている

この急な変化には、理由があります。書類によると、Anthropicは計算力の大半を数年単位の契約で、使えるようになる12〜18か月前に押さえています。必要になってから借りるのとは逆の順番です。

しかも、買った計算機は1つの大きな「共用の池」として扱い、研究、新しいモデルの開発、お客さんへの提供、社内での利用に、そのときいちばん役立つところへ回しています。AmazonのTrainium、GoogleのTPU、NVIDIAとAMDのGPUと、4種類の半導体をまたいで使っているそうです。

飲食店でたとえると、1年以上前に大きな厨房と座席を契約し、家賃は先に払い始めている状態です。お客さんが少ないうちは、家賃が売上を大きく上回ります。お客さんが一気に増えて席が埋まると、家賃はそのままで、売上だけが伸びる。2026年前半のAnthropicは、ちょうど席が埋まり始めた店でした。

お客さんの仕事に使った計算は、売上の15%

費用を「何のために使ったか」で分けた表も、書類にあります。2026年1〜6月の内訳はこうです。

• お客さんへの提供にかかった費用（ほとんどが計算機）：23.8億ドル。売上の15%
• 研究と開発（次のモデルを作る計算機と、研究者の人件費など）：97.4億ドル。売上の60%
• 販売とマーケティング（無料で使える版を動かす計算機を含む）：38.1億ドル。売上の23%
• 管理部門など：10.5億ドル

お客さんの仕事を処理する計算そのものは、売上の15%で済んでいます。重いのは、次のClaudeを作るための研究と開発のほうです。売上が伸びても、より強いモデルを作り続ける限り、この費用は大きく残ります。

売上の伸びを支えたのは、使った分だけ払う料金でした。

1〜6月の売上162.9億ドルのうち、130.6億ドル（80%）が、AIが処理した文字の量（トークン）に応じて払う従量課金です。月額の定額プランは32.2億ドル（20%）でした。AIに仕事を頼む量が増えれば、そのまま売上が増える形です。

1件あたりの費用を下げるたびに、使う量はそれ以上に増えた

意外なのは、値下げとの関係です。書類によると、2026年9月に出したClaude Opus 5.5は、1つ前のOpus 5と比べて、お客さんが1件の作業に払う費用を約40%下げました。料金の値下げと、少ないトークンで答えられるようになったことの両方の効果です。

ふつうに考えると、4割安くすれば売上は減りそうですよね。

これまでは逆でした。書類が挙げる例が、2025年11月のOpus 4.5です。前のモデルより賢く、1件あたりの費用も安くしたところ、売上の前の四半期からの伸びは、10〜12月の48%から、2026年1〜3月には132%に跳ね上がりました。新しい製品が出たことや、導入する企業が増えたことも重なった結果だと、書類は説明しています。

既存の顧客の使い方にも、同じ傾向が出ています。1年前から使っている顧客（個人向けの定額プランを除く）が払う額は、1年で約9倍になっています。書類の言う「売上継続率」が約900%という意味です。安くなった分、企業はAIに任せる仕事を何倍にも増やしています。書類は、プログラミングを任せるClaude Codeや、事務作業を任せるClaude Coworkが、1回の質問で終わらない、長く続く仕事に使われるようになったことも挙げています。

顧客の数も急増しています。年に10万ドル（約1,580万円）以上を払う顧客は、2025年末の約1,500社から、2026年9月末には1万1,900社を超えました。100万ドル以上は1,900社超、1,000万ドル以上も約250社あります。その下には、年10万ドル未満の顧客が約4,000万います。

大企業でも、払っているのは経費の0.1%未満

ここで面白いのは、書類が自ら示した「まだ伸びしろがある」という根拠です。

Fortune 500（米国の売上上位500社）のうち半分以上が、年に10万ドル以上をAnthropicに払っています。それでも、Anthropicに払っている金額は、その会社の経費全体の平均0.1%未満です。いちばん多く使っている上位10社でも1%未満でした。

経費の0.1%。会社のお金の使い方として見れば、まだ「試しに入れてみた」くらいの大きさです。Anthropicの主張は、これが1%、数%と増えていく余地がある、というものです。もちろん会社側の見立てですが、AIへの支払いは、まだ大企業の財布のほんの端っこにあるのは数字のとおりです。

もう一つ、日本の読者として気になる数字もあります。1〜6月の売上のうち、米国以外のお客さんからは45.2億ドル。全体の28%です。書類は国ごとの内訳を出していませんが、米国の外での利用を伸ばすことを、今後の成長の柱の一つに挙げています。

黒字の仕組みが「先に買った計算機を、売上で埋める」ことにある以上、その裏返しがいちばん大きな心配になります。売上の伸びが鈍れば、計算代の割合はまた上がるからです。

3社との約束だけで、最低2,694億ドル

書類には、主な計算機の契約が並んでいます。どれも「実際に使った量にかかわらず」払うと約束したものです。

出典：Anthropicの上場申請書類をもとに編集部作成

3社だけで、最低2,694億ドル（約42.6兆円）。Googleとは、2028〜2031年に届くTPUの計算力として、さらに1,250億〜1,500億ドルの支払いも見込んでいます。

イーロン・マスク氏のSpaceX傘下のSpaceXAIとも、NVIDIAのGPUの計算力を借りる契約を結びました。2029年までに最大1,205億ドル。すべての計算機が届く12月以降は、月に約31億ドルを払う見込みです。4〜6月の売上は、月にならすと約38.5億ドル。この1社への支払いだけで、いまの月の売上の8割に当たります（こちらは、2027年1月と3月に終わる解約できない期間を過ぎれば、どちらからでも90日前の通知で解約できる契約です）。

コアウィーブの記事で見た、計算工場を支える「使わなくても払う」約束。その約束をしている側の一つが、Anthropicというわけです。

売上の8割は、半年以内に出たモデルから

もう一つの心配は、売上が「最新のモデル」に強く頼っていることです。書類によると、7〜9月の売上の80%超は、その前の半年に出たモデルから生まれました。お客さんは、新しくて賢いモデルが出ると、すぐに乗り換えます。

つまり、売上を保つには、半年ごとに前より強いモデルを出し続けなければなりません。PART 02で見た、売上の60%に当たる研究と開発の費用は、その競争の参加費のようなものです。

季節の波もあります。書類には、年末年始の2週間（2026年1月2日まで）に、顧客の支払いが前の2週間より約20%減ったと書かれています。休みの間はプログラムの更新が止まり、AIに頼む仕事も減るためです。計算代は休みでも減らないので、こうした波は利益を直接揺らします。

政府との対立と、著作権

事業の外の心配も、書類ははっきり書いています。

2026年2月、Anthropicが「AIを国内の大規模な監視や、完全に自律した兵器には使わせない」と表明したことを受けて、米国の大統領は政府機関にAnthropicの技術を使うのをやめるよう指示しました。国防総省（書類の表記では「戦争省」）は、Anthropicを安全保障上の供給網のリスクに指定しています。Anthropicは裁判で争い、8月には一審でほぼ勝ちました。ところが9月25日、ワシントンD.C.の連邦控訴裁判所は、指定の一部を2対1で適法と判断しています。書類は、この対立が大きな売上の減少につながりうると、リスクとして書いています。

著作権では、2025年9月、本の著者らが起こした集団訴訟で15億ドルを払う和解に合意しました。2025年7〜9月の赤字が大きいのは、この和解金のためです。書類によると、歌詞の著作権をめぐる音楽出版社の訴えや、投稿を無断で使われたとするRedditの訴えなども続いています。

EDITOR'S TAKE ── 編集長・小笠原はこう読む

AIの会社は、計算機を先に買って埋める商売になった

上場書類の数字を一つずつたどって見えてきたのは、AIの会社の損益が「技術の出来」と同じくらい、「計算機をいつ、どれだけ買ったか」で決まるということでした。

AIの会社の赤字のニュースを見たら、まず2種類に分けてみるのがおすすめです。会社の値上がりで膨らむ帳簿の上の損と、本業で出ている損です。

Anthropicの場合、前者は約800億ドル、後者は1億ドルに満たない規模でした。見出しの数字だけでは、この2つが区別できません。

本業の体力を見るなら、いちばん分かりやすいのは「売上に対する計算代の割合」です。100%を超えていれば、売るほど計算代に追いつかない状態。100%を大きく下回れば、研究や人に回せるお金が生まれます。251%から48%への下がり方は、AIの会社が初めて「稼げる形」を見せた数字だと考えています。OpenAIなど、これから上場するAIの会社の書類でも、真っ先に探したい数字です。

Anthropicの黒字は、12〜18か月前に押さえた計算機の費用を、売上が上回ったときに生まれました。ということは、この先も「新しく届く計算機」と「売上の伸び」の追いかけっこが続きます。

12月からはSpaceXAIの計算機だけで月31億ドル、Googleの1,145億ドルとAmazonの1,100億ドルの約束も、これから本格的に払いが始まります。計算機が増えた分だけ売上が伸びれば黒字は続き、伸びが鈍れば、2025年のように計算代が売上を上回る状態に戻ります。

4〜6月の黒字は、監査前の、1つの四半期の数字です。大事なのは7〜9月以降も売上が計算機の増え方に追いつけるかで、書類で空欄になっている7〜9月の売上が、最初の答え合わせになります。

客の側から見て、いちばん考えさせられたのは「経費の0.1%未満」という数字でした。米国の大企業でさえ、AIへの支払いはまだその程度です。

一方で、1件あたりの費用が下がるたびに、企業は任せる仕事を何倍にも増やしてきました。値段が下がるほど使い道が広がり、支払いの総額はむしろ増える。任される仕事が、1回の質問から、プログラミングや資料づくりのような長く続く仕事へ広がっていることも、書類が繰り返し書いている点です。

自社でAIの予算を考える立場の人にとっては、「1回いくら」より「1件の仕事をいくらで任せられるか」で比べる時期に入ったと思います。料金表の単価が下がっても、任せる仕事が増えれば、請求書の額は増えます。それでも人が同じ仕事をするより安ければ、Anthropicの売上の伸びが示すとおり、企業は使う量を増やしていくはずです。